Verkaufspositionen bei den High Yield ETF´s auf Rekordhoch: Schlechtes Zeichen?

Die Shortquote bei den High Yield ETF´s liegt mittlerweile auf einem Rekord Niveau. Zum einen handelt sich hierbei um klares Warnzeichen, jedoch darf nicht vergessen werden, wie es einzelnen Instrumenten, deren Shortquote eine extreme Höhe erreicht hatte oft erging. Es gibt jedoch noch eine andere Interpretation, deren Schlussfolgerung nicht weniger Riskant für die Märkte ist.

 

Interpretation der Shortquote bei den High Yields

Die erste oben angedeutete Interpretation ist, dass die Marktteilnehmer, die in Shortpositionen sitzen, davon ausgehen, dass sich die Konjunktur verschlechtern wird. Daneben spielt sicherlich auch die Zinsentwicklung mit ein, da die High Yield Anleihen recht Zinssensitiv sind.

Beides sind bestehende und antizipierte Entwicklungen, die über kurz oder lang das High Yield Universum durch Insolvenzen dezimieren könnten. Das wird natürlich die Kurse der entsprechenden ETF´s negativ beeinflussen und die Leerverkäufer würden einen guten Profit einheimsen.

Mittlerweile liegt die Shortquote laut ZeroHedge bei fast 25% des AuM´s was auch eine andere Interpretation zulassen würde, eine die nicht weniger Riskant ist, als die Antizipation eines Konjunkturabschwungs.

 

Verkauf der Volatilität auf die High Yield ETF´s

Wie in der vergangenen Woche auf Trading-Treff berichtet, ist der Short Volatility Trade in einem neuen Gewandt zurück. Aufgrund der geringen historischen Varianz der Anleihe Indizes geraten die Optionen auf die entsprechenden ETF´s in den Fokus der Hedge Funds und anderer Marktteilnehmer.

Short Volatility, der Trade ist zurück!

Diese verkaufen munter die Optionen um damit eine Prämie einzusammeln. Die in den vergangenen Jahren geringe Varianz führte dazu, dass dieser Trade besonders attraktiv wirkt. Hier könnte es sein, dass die Marktteilnehmer trotz des erst vor wenigen Monaten eingetretenen Volageddons , einen Fehler wiederholen.

Meine Vermutung ist es, dass die verkauften Optionen Linear gehedged werden und es dadurch zu der Rekordhöhe im Short Interest gekommen ist. Das Fundament auf dem dieser Trade beruht wird durch zwei Falsche Annahmen gebildet.

1. Die Volatilität steigt in einem gewissen Verhältnis zu dem Underlying, wenn dessen Kurs fällt. Und die Volatilität sinkt, wenn die Kurse steigen.
2. Das Risiko kann Linear gehedged werden.

Doch wie es sich erst kürzlich bei dem Februar Volageddon gezeigt hat, funktioniert ein linearer Hedge von Optionspositionen nicht und die Volatilität kann sich extremer entwickeln, als es der Index vermuten lässt. Auch ist es nicht möglich das Risiko vollständig aufzufangen durch eine Kaufposition in einer Option mit anderen Spezifikationen (Laufzeit, Strike, etc.). Nur weil die eine verkaufte Option an Wert zum Beispiel gewinnt und damit der Trader ein Minus erfährt, bedeutet das noch lange nicht, dass die, zur Absicherung der Verkaufsposition, gekaufte Option in einem vergleichbaren Maß an Wert gewinnt und damit das Risiko auffängt.

Bei Nassim Nicholas Taleb ist folgendes zum Thema Hedging zu finden:

Option Risks are never mitigated by dynamic hedging.

14 problems coming from the misunderstanding of fat tails by professional statisticians/quants/economists etc. pic.twitter.com/rIFZf89r9i

— Nassim Nicholas Taleb (@nntaleb) 15. Juli 2018

 

Eine Mischung kann es sein

Die Shortquote von fast 25% des AuM´s legt nahe, dass es wohl eine Mischung beider Möglichkeiten seien wird. Beide beinhalten ihr jeweils eigenes spezifisches Risiko. Während die enorme Shortquote die Kurse auch nach oben purzeln lassen kann, kann die Spielerei mit der Volatilität der Anleihe ETF´s zu einer noch stärkeren Gamma Bombe führen. Eine die dem ETF innerhalb von wenigen Minuten eine starke Volatilität aufdrücken könnte und den Spread in die Extreme führen würde.

Diese Situation könnte zu vergleichbaren Blüten führen, wie sie schon einmal im Februar bei den Exchange Traded Products aufgetaucht sind.

Saisonale Chancen für die Bären? Die Anzeichen verdichten sich!

Die Gamma Bombe kann sogar in Richtung Norden geschehen und würde sich mit dem auflösen der Shortpositionen zu einer starken Welle vereinen, vielleicht sogar zu der Mutter aller Short Squeezes werden. Das eintreffen einer solchen Situation halte ich jedoch für recht unwahrscheinlich und gehe davon aus, dass das Risiko in diesem Fall eher auf der linken Seite der Verteilung zu finden ist.