„Unser Wissen ist ein kritisches Raten, ein Netz von Hypothesen, ein Gewebe von Vermutungen.“ Karl Popper, Logik der Forschung
Mit dieser Aussage artikuliert der große Philosoph Karl Popper eine Tatsache, welche die Wirtschaftswissenschaftlichen Theorien als mangelhaft entlarvt. Die Blinde Gefolgschaft birgt enorme Sprengkraft, denn die Regulierungen des Finanzsektors und dessen Risikokontrollen basieren auf falschen Annahmen.
Sie könnten ohne weiteres Vernachlässigt werden, würden sich nicht die Bemühungen, die zur Lösung der verschiedenen Wirtschaftlichen Krisen und die Theorien mit einander verknüpfen und ein Netz um die Systemteilnehmer weben, dass sie nach und nach von der Wirklichkeit trennt.
Einheitliche Modelle, Einheitliche Risiken
Seit langer Zeit herrscht ein Trend vor, der sich nach der Great Financial Crisis noch verstärkt hat. Value at Risk (Var), Modern Portfolio Theory (MPT), Capital Asset Prizing Modell (CAPM), alles schöne Dinge und für sich allein und isoliert eine nette Spielerei innerhalb der Grenzen eines Labors. Doch sie entkamen schon vor langer Zeit dem Labor und breiteten sich in der Finanzwelt aus.
Der Fehler
Der Fehler dieser Theorien liegt in ihrem Ursprung, der Annahme, dass die Teilnehmer über eine perfekte, also vollkommene Information verfügen. Es ist Utopisch und geht an der Lebenswirklichkeit vorbei, denn in einem nicht natürlichen System, ist es unsinnig Newtonsche Gesetzmäßigkeiten etablieren zu wollen.
Da jedoch nach und nach die Teilnehmer, die diese Theorien und darauf basierende Modelle einsetzten, den Ursprung vergaßen, geschah es, dass sie entgegen zuvor gemachter Erfahrungen, den Modellen immer mehr trauten. Es war auch zu schön, mit absoluter Sicherheit sagen zu können, welches Risiko dem Portfolio entwachsen kann.
Funktioniert in der Theorie aber nicht in der Praxis, denn die Aussage über das aktuelle und auch zukünftige Risiko setzt voraus, dass der Teilnehmer eben vollkommenes Wissen über die zukünftige Entwicklung besitzt. Diese irrsinnige Annahme findet sich auch in der Entwicklung eines optimalen Portfolios wieder oder auch bei dem Versuch Asset Preise zu errechnen, wie es z.B. in den CDO´s, CLO´s und Anleihe/Kredit Indizes geschieht.
Die Gefahr der Klon Armee
Das gefährliche ist, dass auf Basis der perfekten Information die Regulierung der Finanzwelt geschieht. Die Risikogewichtung der einzelnen Assets innerhalb der Bank Bilanz ist erneut die Wiederholung des Kardinalfehlers, dass die zukünftige Entwicklung vorhersagbar ist. Dem Zufall, der Verknüpfung unglücklicher Umstände innerhalb eines Komplexen und auch Komplizierten Systems, wird kein Raum gegeben. Im Gegenteil, durch die Theorien und Regulierungen werden die Bilanzen der Institutionellen Marktteilnehmer Gleichgeschaltet.
Welche Gefahren aus einer starken Interdependenz der Bilanzen unterschiedlicher Teilnehmer hervorgehen, konnte schon während der Liquiditätskrise 1763 beobachtet werden, wie auch in allen anderen Krisen, die dieser folgten. Assets die überhaupt nicht miteinander korrelieren, können trotzdem zusammen im Preis abstürzen. Die Liquidität verschwindet und die Teilnehmer geraten in größte Schwierigkeiten. Die Schwierigkeiten verbreiten sich wie die Pestilenz, erst trifft es einen, dann viele und am Ende droht der Bankrott aller. Da es sich bei den Bilanzen um Klone handelt, hat keine von ihnen individuell ein passendes Immunsystem aufbauen können. Die Epidemie gleicht dann schnell der Entvölkerung Amerikas durch die Pocken. Insgesamt ein nicht wünschenswertes Szenario, egal in welchem System. Die Varianzen, Unterschiede, zwischen den einzelnen Teilnehmern, das kann ein System stabilisieren, besonders, wenn die Teilnehmer nicht den Status To Big To Fail erhalten.
Das Absurde
Das absurde ist, dass gerade der Trend zur Verwissenschaftlichung von diesem Bereich und dem Versuch, damit den Naturwissenschaften ebenbürtig zu sein, nicht die Risiken gemindert hat, sondern den leidenschaftslosen Blick auf die dargebotene Wirklichkeit des Systems versperrt. Es soll alles qualifizier- und quantifizierbar sein, damit jederzeit eine Aussage über das bestehende Risiko getätigt werden kann. Lieber eine irreführende Aussage, als gar keine, scheint hier das Motto zu sein.
Einfacher, ehrlicher und unkomplizierter wäre es in Bezug auf die Banken die einfache Leveraged Ratio zur Risikobewertung heranzuziehen, wie es von Thomas Michael Hoenig, FDIC, vorgeschlagen wurde.
Die Realität
Regulierung, Risiko Modelle und so weiter treffen auf den Markt. Insgesamt verstärken sich die Erklärungsversuche (Modelle und Theorien) und die Marktbewegungen gegenseitig und eine gewisse Zeit lang sieht es so aus, als dass alles so funktioniert wie gedacht. Doch hier wachsen schon die Ungleichgewichte heran.
Weil das Management, die Entscheider, Unternehmer, Konsumenten, Investoren und Spekulanten sich gegenseitig in ihrem Glauben bestärken, dass es wirtschaftlich bergauf geht, werden größere Risiken eingegangen. Durch die größeren Risiken, sprich der Ausgabe von mehr Krediten an immer größere Teilnehmerkreise trägt sich der Aufschwung immer weiter und durch die Zeit geringer Schwankungen (Volatilität), zeigen die Modelle geringe Risiken an. Damit kann dann noch mehr, an noch größere Kreise vergeben werden, egal wie es um die Bonitätslage steht. Sie werden es schon zurückzahlen können, solang sich die zukünftige Entwicklung Linear verhält.
Genau hier stehen wir zurzeit an den Finanzmärkten. Das Verschuldungsvolumen der Investment Grade Unternehmen ist in den vergangenen Jahren stetig angestiegen. Daneben wuchsen auch die Leveraged Loans und natürlich kamen die Kapitalvernichtungswaffen, die CDO´s & CLO´s zurück. Solang die Konjunktur gut läuft und in manchen Fällen sich die Unternehmen ungehindert Geld leihen können, damit sie bestehende Schulden zurückzahlen können, solang ist das Risiko gering.
Zum aggregierten Risiko schrieb Hellwig (1995) folgendes:
“… consider an institution that finances itself by issuing fixed-interest securities
with a maturity of n months and that invests in fixed-interest rate
securities with a maturity of n + 1 months. On the face of it, maturity
transformation is small, and interest risk exposure is minimal. Suppose,
however that we have 479 such institutions. These institutions may be
transforming a one-month deposit into a forty year fixed interest rate mortgage,
with significant interest rate risk exposure of the system as a whole.
The interest rate risk exposure of the system as a whole is not visible to the
individual institution unless it knows that it is but an element of a cascade
and that credit risks in the cascade are correlated.”
Ein kleiner Knacks und die über ein Jahrzehnt angehäufte Masse löst sich und eine Lawine kommt ins rollen. Die Lawine wird jedoch nicht in der Mitte halt machen, sondern darüber hinausschießen. Der Markt hat kein streben zu einem Gleichgewichtspunkt, er liebt die Extreme. Himmel hoch jauchzend, zu Tode betrübt.
Entwicklungen von denen man profitieren kann, sich aber vor Allem davor schützen muss. Die beidseitig Konvexe Aufstellung des Portfolios ist das Gebot der Stunde.