Nachdem sich in den vergangenen Monaten die Bedingungen auf dem Leveraged Loan Markt und damit auch bei den Collateralised Loan Obligation verschlechtert haben, ist in der Branche ein neuer Trend zu beobachten.
Es grenzt an reinen Wahnsinn. Trotz der schlechten Erfahrungen Anfang der 90er Jahre. Die Sucht nach der kurzfristigen Rendite, lässt jegliche Scheu verschwinden.
Da die CLO´s in der Great Financial Crisis gut abgeschnitten haben, insbesondere die am besten bewertete Tranche ging ohne Schrammen aus ihr hervor. Doch seitdem haben sich die Bedingungen verändert. Das Risiko welches von Leveraged Loans ausgeht, dass sind die Kredite, die in den CLO´s unteranderem verbrieft werden, ist gestiegen. Dieser Umstand ist der Zunahme von sogenannten Zombie Unternehmen geschuldet. Schon im vergangenen Jahr schrieb ich in dem Artikel „Gefahr durch Collateralised Loan Obligation?“:
Diese Bedingungen haben sich drastisch verschlechtert:
- 14% der Unternehmungen sind mittlerweile Zombies
- 22% der US Unternehmungen laufen Gefahr bei steigenden Zinsen in die Insolvenz zu rutschen
- Covenant Lite Loans stellen mittlerweile 79% der Leveraged Loans
- Dramatische Abnahme der möglichen Recovery Rate: 1st Lien 61% (2018) vs. 77% (Historisch); 2sec Lien 14% vs. 43%
- 40% der Investmentgrade Bonds sind mit BBB gerated und damit nur noch eines vom Junk Bereich entfernt
Mittlerweile kommen zunehmend Private CLO´s zum Einsatz, wie die International Financing Review am 23.03.2019 berichtete.
Private CLO´s
Bei den nun privat arrangierten CLO´s dauert es anscheinend nicht mehrere Monate um die gewünschten Papier zu akquirieren und der umständliche und teure Prozess der Ratingagenturen kann so umgangen werden. Dieser Prozess ist recht einfach. Eine Bank bündelt verschiedene Leveraged Loans aus ihrer Bilanz oder verschiebt sie in ein Special Purpose Vehicle, strukturiert diese in verschiedene Tranchen und im Anschluss verkauft sie dem Kunden einen sogenannten Total Return Swap.
Durch den Einsatz von Total Return Swaps, wird hier ein weiterer Hebel eingebaut, der die Rendite der Investoren zwischen dem Drei- bis Fünffachen steigern kann. Natürlich steigt hier auch das Risiko. Es ist wohl nur noch eine Frage der Zeit, bis Konstrukte wie CLO-Squared auftauchen werden.
Die Hatz nach der kurzfristigen Rendite, unter gleichzeitiger Ausblendung der Risiken geht weiter. Ein Verhalten, welches sich auf Langesicht im Normalfall nicht auszahlt.
Insgesamt wächst hier die Fragilität, die sich noch unter einer scheinbar ruhigen Oberfläche verbirgt.